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Consultatio se la juega: “Todavía hay recorrido para los activos argentinos”

6 marzo, 2020

Un informe de Consultatio asegura que el ministerio de Economía analizará los futuros vencimientos “caso por caso”. El Gobierno pago finalmente el vencimiento del Bogato (A2M2), pero los inversores se llenaron de dudas de cara a los próximos compromisos en pesos y un informe de Consultatio afirma que el Ministerio de Economía analizará caso por caso.

En el informe, Conultatio analiza:
El evento de la semana fue el vencimiento del A2M2 y la respuesta del Gobierno frente al mismo: ofrecer un nuevo canje. A diferencia del AF20, esta vez la operación tuvo una aceptación materialmente superior, logrando renovar un 65% de los vencimientos (ARS 19.400 M sobre un total de ARS 30.000 M de VN).

El “éxito” del canje tuvo mucho que ver con gestiones oficiales con los inversores institucionales locales (FCIs y compañías de seguro), quienes representaban una porción bastante importante de la tenencia del bono (una ventaja respecto del AF20).

Asimismo, la propuesta realizada era mucho más tentadora que las anteriores ya que esta vez, además de reconocer el valor técnico del bono a vencer, también se ofreció un “ sweetener ”: un 30% de lo que se entregaba era una Lebad a 5 meses de plazo.

La respuesta del Gobierno frente al A2M2 no consistió solo en la propuesta de canje, sino que también vino acompañada de un nuevo comunicado cuyo objetivo fue amenazar con el reperfilamiento para aquellos que no acompañen … en los próximos canjes: “(…) las conductas de tipo oportunistas, y de persecución de rentas extraordinarias en períodos cortos de tiempo, no contribuyen a los objetivos de sostenibilidad antes mencionados y, de persistir en cuantías significativas, serán correspondientemente abordadas utilizando todas las herramientas legales disponibles”.

Esto es importante porque es la primera vez que Economía recurre a una amenaza explícita de reperfilamiento en un comunicado oficial. Nuestra primera impresión tras el comunicado fue que el Gobierno pagaría el vencimiento del A2M2 ( unos ARS 26.000 M ) y que la amenaza constituía un intento de evitar que nadie más entre a un canje. Otra forma de ver lo mismo es que el comunicado buscaba moderar el rally de los bonos tras el pago ya que precios de entrada más altos volverían menos atractivos los futuros canjes.

Otro punto para destacar del comunicado es el abandono de la teoría de “encapsulamiento” de parte del discurso oficial. Por primera vez se reconoce el problema de los vencimientos de deuda en pesos:“El mes que se inicia se caracteriza por poseer importantes vencimientos de deuda en moneda nacional que, además, se incrementan en el tiempo y se vuelven aún más exigentes en el mes de junio próximo”. Detrás de este reconocimiento, distinguimos dos explicaciones posibles.

1) Que el cambio de discurso no sea “sincero” y, por el contrario, sea una máscara o sobreactuación de parte del Gobierno para hacer más creíble la amenaza de reperfilamiento. Lo que se buscaría en este caso es que, de ahora en más, todos los acreedores acepten los canjes y, de esa manera, evitar la solución más disruptiva del reperfilamiento unilateral.

2) Que el Gobierno haya empezado a darse cuenta que con la “buena fe” de honrar los vencimientos en pesos no alcanzaba ya que el problema es mucho más grande. Lo que refuerza esta posibilidad es que, en los próximos vencimientos, el porcentaje de tenedores institucionales locales no es tan alto y, por lo tanto, es más difícil conseguir la aceptación de las propuestas. Por ejemplo, el TJ20 tiene gran participación de inversores no residentes.

Lo que se debate en realidad es si el Gobierno seguirá optando por el camino de “caso por caso” o si, por el contrario, recurre a un reperfilamiento unilateral de todos los vencimientos en pesos. Lo que nos hace inclinar por la segunda opción es que la metodología del “caso por caso” torna mucho más difícil la construcción de un perfil de vencimientos mejor distribuido en el tiempo.

Tener presente que, en lo que va del año, el Gobierno emitió ARS 257.000 M a un plazo promedio de 10 meses y que los vencimientos en pesos con el sector privado hasta junio suman un total de ARS 555.000 M. Por ello, lo que posibilitaría un reperfilamiento generalizado y compulsivo es mejorar el perfil de vencimientos y evitar que se genere un nuevo problema en el muy corto plazo.

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