El mercado ante las PASO: del temor a Fernández a la esperanza de Macri

25 julio, 2019

Si el Frente de Todos llega primero, ¿qué ventaja podría revivir la presión sobre el dólar? Percepciones clave para el resto de la campaña. Opinan ocho referentes convocados por Letra P.

Analistas de mercado, traders, asesores y simples inversores no ocultan sus preferencias para las elecciones de octubre: todos desean la reelección de Mauricio Macri. El plan B imaginado con Roberto Lavagna en el momento de mayor debilidad del Presidente no es suficientemente competitivo y todo el juego queda reducido a la continuidad del actual gobierno o al regreso del peronismo. Y, ante esa disyuntiva, nadie duda.

La próxima administración tendrá que lidiar con asuntos delicados para el sector, como una renegociación de la deuda con el Fondo Monetario Internacional (FMI) e, incluso, probablemente la que está en manos de tenedores privados: ¿sería una áspera, como en el primer kirchnerismo, o una “amigable”? Aunque todos esperan que ambas cosas acontezcan, Alberto Fernández no esconde sus ideas al respecto mientras que Macri calla y asegura que todo va bien. La diferencia, en todo caso, es el trato que los inversores esperan recibir de uno y de otro.

Según un informe de Balanz Capital, la expectativa es que el dólar salte a $70 si el kirchnerismo vuelve a la Casa Rosada, con un riesgo país de entre 1.300 y 1.500 puntos básicos. De la mano de la estabilidad del dólar y de la (lenta) declinación de la inflación, el mercado intuyó una mejor posición del oficialismo para dar pelea, algo alimentado por algunas encuestas. Eso, sumado a condiciones internacionales, derivó en una mejora de la cotización de las acciones y los títulos públicos, en tanto el riesgo país, que se empinaba peligrosamente, quedó provisionalmente estacionado por debajo de los 800 puntos básicos, un nivel aún muy alto pero no de catástrofe. El problema es que esos precios tienen incluida una previsión de reelección de Macri. ¿Qué pasaría si las cosas no resultaran de ese modo? Un informe de Balanz Capital del 10 de julio sostenía que “los precios de los activos argentinos reflejan una probabilidad superior al 60% de que Macri gane las elecciones, lo cual es optimista desde nuestro punto de vista”. Asimismo, el 15 de julio la firma advertía que “las elecciones continúan presentando un escenario 50-50, por lo que a medida que nos acerquemos a octubre la efectividad de las tasas en compensar el riesgo electoral disminuye, lo que generaría una mayor presión en el tipo de cambio”. Según Balanz, la expectativa es que el dólar salte a $70 si el kirchnerismo vuelve a la Casa Rosada, mientras que el riesgo país treparía a entre 1.300 y 1.500 puntos básicos. En tanto, las acciones podrían caer más de un 40% en dólares, revirtiendo todo el avance del último bimestre.

Por el contrario, una victoria de Macri dejaría espacio para una mejoría marcada de las cotizaciones.

Posiciones, diferencia de votos, proximidad al 45% necesario para evitar una segunda vuelta… A continuación, el resultado de una amplia ronda de consultas realizada por Letra P entre referentes del mercado financiero, útiles para comprender la dinámica actual y, sobre todo, para anticiparse a las lecturas que predominarán el 11 de agosto a la noche, cuando se conozcan los resultados de las Primarias Abiertas, Simultáneas y Obligatorias (PASO). Esas lecturas tendrían, a su vez, una enorme influencia en el desenlace de la campaña, ya que un dólar quieto o uno encabritado podrían reforzar la tendencia de cara a octubre.

“Cualquier diferencia por encima de los cinco puntos podría disparar una reacción negativa” (Gustavo Neffa, director de Research for Traders)

Haciendo un promedio de las últimas encuestas para las PASO del 11 de agosto, Alberto Fernández le lleva una ventaja de 3,6 puntos porcentuales a Macri y ninguna da por ganador a Juntos por el Cambio. En ese contexto, cualquier resultado por encima de los cinco puntos podría disparar una reacción negativa del mercado el mismo lunes 12 y positiva si se encontrara a menos de tres. En este último caso, los bonos ganarían paridad, el dólar bajaría aún más y las acciones subirían, concentradas en utilities de gas y electricidad, así como bancos, sectores bastante regulados.

Pero el mercado mira un poco más allá de esta gran, costosa y totalmente innecesaria encuesta. La diferencia siempre favoreció en la historia reciente al partido incumbente (el oficialista) entre las PASO y la primera votación. Hoy el mercado descuenta un triunfo de Macri por muy poco, dado que el promedio de encuestas se ubica en un rango de entre uno y tres puntos a favor de él, pero dentro de un margen de error de más-menos 3%.

En función de las charlas que tengo con todo tipo de clientes, desde individuos hasta corporativos, pasando por fondos institucionales del país y sobre todo del exterior, que son los que mueven la aguja, la cuenta es bastante sencilla. Los precios actuales de acciones y bonos indican la percepción de que el mercado descuenta que la dupla Mauricio Macri-Miguel Ángel Pichetto está otra vez subida al ring y dando pelea. En números, eso significa que no pierdan en las PASO por más de cinco puntos. Además, el mercado no espera que Alberto Fernández quede cerca del 45%.

Si ocurriera lo contrario, habría nerviosismo y presión sobre el tipo de cambio, los precios de las acciones y de los bonos de deuda bajarían y, en consecuencia, el riesgo país subiría. No sé en qué terminaría esa película, porque, cuando ese tipo de situación se da, el efecto contagio es peligroso.

“El mercado tomaría mal que Fernández-Fernández superen el 40%” (Christian Buteler, analista financiero)

El mercado va a mirar dos cosas. La primera es cuán cerca quede el primero del 45% y la segunda, la diferencia que le saque a su perseguidor.

En el primer caso, si F-F quedase por encima del 40%, el mercado lo tomaría mal, porque los mostraría cerca del 45%, sobre todo porque, a diferencia de las PASO, en octubre no se toman en cuenta los votos en blanco.

Adicionalmente, si Fernández le llegara a sacar ocho puntos porcentuales a Macri, que fue lo que este logró dar vuelta en 2015, el mercado podría llegar a preocuparse.

“Si la fórmula F-F se acercase al 45%, aumentarían la dolarización de carteras y el riesgo país” (Gustavo Reija, director de la consultora Mecronomic)

En las PASO presidenciales de 2015, la diferencia fue de ocho puntos a favor del entonces Frente para la Victoria sobre Cambiemos: 38,6% a 30,1%. De ese modo, el nivel de polarización que se registró fue de algo más del 68%. Me parece interesante analizar las próximas PASO en este contexto, considerando que, de acuerdo con la mayoría de las consultoras que están midiendo tendencias electorales, el nivel de polarización entre las dos fórmulas más votadas que se está dando es significativamente mayor.

Algunas llegan a a estimarlo en un 80%. Esto hace que las PASO puedan operar como una suerte de primera vuelta, mientras que la primera vuelta funcionaria como ballotage, por lo que será clave no solo la diferencia que se registre entre el primero y el segundo, sino los porcentajes de votos obtenidos: si alguna de las fórmulas se acercase al 45%, los agentes económicos descontarían su triunfo en primera vuelta y tomarían decisiones de portafolio en consecuencia. Si la impresión es que la fórmula oficialista se encamina a retener el poder, el dólar seguirá bajo control hasta octubre y la tasa de inflación continuará en lento descenso. En caso inverso, si la fórmula Alberto Fernández-Cristina Fernández de Kirchner se acercara al 45%, la dolarización de carteras y el riesgo país se incrementarán volviendo más inestable el panorama financiero hasta octubre.

“Si la impresión es que la fórmula oficialista se encamina a retener el poder el dólar seguirá bajo control hasta octubre y la tasa de inflación continuará en lento descenso”.

Una diferencia mayor a los ocho puntos registrados en 2015 a favor de F-F sería leída como una alerta roja. En tanto, una distancia menor sería considerada “remontable” y no generaría inestabilidad financiera.

“La clave estará en la pelea por los votos de los candidatos que quedan fuera de la polarización” (José Siaba Serrate, economista)

Más allá de porcentajes y diferencias, en las PASO habrá que prestar atención a los votos que se lleven los candidatos que quedaron fuera de la polarización. Claramente, Macri puede sumar lo que obtengan (José Luis) Espert y (Juan José) Gómez Centurión. Los votos de Lavagna también parecen tener un sesgo más favorable al oficialismo. Por otro lado, los votos de la izquierda en un ballotage irían al Frente de Todos. Si lo que debiera descontar Macri en octubre fuera similar a lo que saquen Espert, Gómez Centurión y, aunque de un modo más dudoso, Lavagna, la situación sería percibida como remontable. También lo ayudaría que votara más gente en la primera vuelta que en las PASO. Por eso, prefiero no hablar de números fijos. Ahora bien, si se llegara al 11 de agosto con una polarización muy fuerte y Alberto Fernández quedara cerca del 45%, habría preocupación.

“El resultado del Gobierno no puede ser catastrófico en la provincia de Buenos Aires” (Gabriel Zelpo, economista jefe de Elypsis)

El mercado está más cómodo con el oficialismo; con Alberto puede que algún día lo esté, pero en principio no le va a dar el beneficio de la duda. Las PASO son difíciles para el Gobierno. Por un lado, vería como positivo que Fernández sacara menos de cinco puntos de diferencia, porque hay que tener en cuenta que la falta de una tercera fuerza como la que había en 2015 (con Sergio Massa) podría impedir que se repitiera la remontada de ese año. Además, sería importante que Alberto no llegara a, digamos, el 43%, sino que quedara más cerca del 40%. Tercero, es fundamental que el resultado en la provincia de Buenos Aires no sea catastrófico para el Gobierno, que sea competitivo ahí. Una ventaja de siete puntos o menos de la oposición en ese distrito dejaría al oficialismo en carrera.

“Se espera una diferencia de cuatro a siete puntos a favor de F-F” (Federico Furiase, economista jefe de Eco Go)

Los mercados esperan en las PASO que la diferencia a favor de Fernández-Fernández no supere los seis o siete puntos y no creen que sea menor a los cuatro. Una ventaja mayor podría ponerle presión al riesgo país, al mercado de cambios y a las tasas de interés y pondría a prueba, además, la venta de dólares por parte del Banco Central. En cambio, una ventaja menor a los cuatro puntos en las PASO podría mejorar los precios de bonos y acciones y permitir una baja de las tasas de interés y los futuros de dólar en un contexto de estabilidad cambiaria.

“Los precios están en línea con una diferencia de cuatro puntos entre Fernández y Macri” (Francisco Mattig, analista de Estrategia de Consultatio)

Pensamos los potenciales resultados de las PASO a través de distintos grupos de variables. Por empezar, tenemos un modelo de seguimiento de encuestas que hoy nos indica que Fernández adelanta a Macri en cinco puntos (39% a 34%) para las primarias. En segundo lugar, dado que muchas veces las encuestas no son indicadores muy precisos, también seguimos indicadores cualitativos, entre los que preferimos el Índice de Confianza en el Gobierno de la Universidad Di Tella y ahí el panorama para Macri mejora un poco con respecto a lo que dicen las encuestas. La serie de medidas que tomó el Gobierno para fomentar el consumo, junto con una cierta desaceleración de la inflación, también podría ayudar.

“Las medidas que tomó el Gobierno para fomentar el consumo, junto con una cierta desaceleración de la inflación, podrían ayudarlo”.

Adicionalmente, la tasa de participación suele variar entre las primarias y la primera vuelta (en 2015 fue de 75% y 81%, respectivamente), lo que también podría ayudar en el margen mucho más al Gobierno que al kirchnerismo. Y la disminución del voto en blanco y un aumento de la polarización van en la misma línea.

En cuanto a lo que espera el mercado, creemos que los precios podrían estar en línea con un escenario en el que la diferencia entre Fernández y Macri fuera de hasta cuatro puntos porcentuales. Si la diferencia fuera mayor, seguramente veriamos algún ajuste a la baja en los precios, mientras que, si fuese menor, podríamos ver un escenario un poco más optimista. Además de la diferencia, también importa cuán cerca está el primero del nivel de 45%, aunque no esperamos que ninguno se acerque demasiado.

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