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Diseño y valor: los dos problemas centrales de la propuesta

20 abril, 2020

Consecuencias de inversión

  • Luego de haber presentado a la sociedad los lineamientos de una oferta de canje imposible de aceptar, el gobierno presentó al mercado una versión muy mejorada que aún sin resultar viable, alcanza para sentar a los acreedores a la  mesa de negociación en un plazo breve.
  • La propuesta tiene dos problemas centrales: uno de valor (descontada al 12% de exit yield la propuesta vale USD 32, un déjà vu del valor de la oferta que realizó mismo gobierno en el canje de 2005). Sin embargo, las diferencias con esa experiencia hoy son notables: i) la composición de los acreedores es completamente distinta; ii) están agrupados ya en comités de créditos coordinados, y; iii) la discusión es como evitar el default, y no como salir de él como en aquel momento.
  • El segundo problema es de diseño: el esquema de incentivos es inconsistente en varios planos: i) los nuevos bonos largos tienen menos atractivo que los cortos. Si los acreedores aceptaran la oferta, la nueva canasta de bonos tendría menor plazo que la previa, con menor cupón y una quita de capital mínima, completamente divorciada del enfoque de falta de solvencia sobre el que el gobierno basó la necesidad del canje; ii)  los bonos surgidos del canje 2005/2010 con salvaguardas legales mas robustas son los que menos valor tienen en la oferta, disminuyendo notablemente las chances de éxito de la operación.
  • El valor de la oferta puede subir con una mejora de las condiciones financieras donde claramente todavía hay margen, pero también a través de la persuasión al mercado de que una baja en la tasa de descuento (exit yield) no sólo es posible, sino deseable.
  • Para ello es decisivo que el gobierno dé señales mas concretas de formas en la que se propone superar el problema de deuda más allá de pedir quitas recurrentemente.

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